[비즈트리뷴] 교보증권 손영주 연구원은 23일 한화케미칼에 대해 "지금 주가에 반영된 태양광 부문 가치는 3240억원에 불과한데, 태양광 시장 가치만 반영하더라도 최소 4911억원의 가치를 올릴 여지가 있다"며 "업종 중·대형주 가운데 가장 저평가돼 있다고 판단해 '매수'를 추천한다"고 진단했다.
손 연구원은 "태양광 모듈 생산 업체 세계 5위 안에 드는 지위를 확고히 다진 점을 감안해야 한다"며 "지금 주가는 미국 정부의 세이프가드를 둘러싼 지나친 우려에 편승한 과매도 구간인 것으로 판단한다"고 평가했다.
그는 "4분기 실적은 매출액 2조4000억원(전분기比 +1.7%), 영업이익 1595억원(전분기比 -558억원)으로 리테일과 태양광 부문이 개선됐음에도 불구하고 기초·가공 부문의 이익이 줄어들어 전분기 대비 감익됐다"며 "하지만 TDI(톨루엔디이소시아네이트)·가성소다·폴리실리콘의 가격 강세에 힘입어 감익 폭이 제한됐다"고 말했다.
다음은 보고서의 내용이다.
■ ① 태양광 가치 반영 미흡한 과매도 구간 & ② 초저평가, 매수 추천
현 주가에 반영된 태양광 부문 가치는 3,240억원에 불과. 한화큐셀코리아(19.44% 지분, 969억원) 및 한화큐셀 나스닥 예탁증서 시장 가치(6.65억$<7,182억원>)만 합산해도 8,151억원. 태양광 시장 가치만 반영한다 하더라도 적어도 4,911억원(3,050원/주) 가치 상향 여지 有(도표 1 참조). 태양광 모듈 Global No5 지위 확고(도표 8 참조) 감안, 지금 주가는 미국 세이프가드의 지나친 우려에 편성한 과매도 구간 판단.
(도표 1)을 상술하면, ① 석유화학 영업가치 2.7조원(롯데케미칼 & 대한유화 EV/EBITDA Multiple 평균)에 ② 지분가치 4.5조원(주력 자회사인 여천 NCC와 한화종합화학에 대해 롯데케미칼 & 대한유화 PER Multiple 평균)을 더하고 ③ 연결 순차입금 2.3조원(‘18년 예상 연결 순차입금 3.3조원에서 태양광 순차입금 1.0조원 마이너스)을 뺀, (경쟁사와 동일 기준 적용한) 가치는 4.9조원<30,400원/주>(이 가치에는 태양광 가치 전혀 반영 되어 있지 않음). 업종 중·대형주 中 가장 저평가 판단. 매수 추천
■ 4분기 영업이익 1,595억원(QoQ -558억원), 태양광 증익 불구, 기초 감익
4분기 실적은 매출액 2.4조원(QoQ +1.7%), 영업이익 1,595억원(QoQ -558억원, QoQ 기초 -618, 가공 -96, 리테일 +21, 태양광 +116, 기타 +19), 리테일 · 태양광 개선 불구, 기초 · 가공 감익으로 전분기 대비 감익. ① 기초: 성과급(450억원) 반영 및 PVC(QoQ -129$/MT) · LDPE(QoQ -45$/MT) 스프레드 위축으로 실적 감익. 하지만 TDI(QoQ +508$/MT) · 가성소다(QoQ +149$/MT) · 폴리실리콘(QoQ +1.5$/kg) 가격 강세에 힘입어 감익 폭 제한. ② 태양광: 전분기 허리케인發 선적 지연 물량의 매출 실현 및 ASP 상승으로 증익.
☞ 1분기 영업이익 1,969억원(QoQ +375억원, QoQ 기초 +430, 가공 +46, 리테일 -61, 태양광 -41), 원/달러 환율 하락 불구, 일회성 비용 소멸로 증익. 기초소재의 경우, (일회성비용 제외 時) 가성소다 가격 하락 불구, PVC 스프레드 회복에 힘입어 전분기 수준의 호실적 지속 예상. 지난 4분기 하락세였던 LDPE스프레드는 납사 가격 안정과 함께 연초부터 상승세인 바, 개선 예상. 태양광의 경우, 비수기 및 달러 약세 영향으로 감익 예상
[박동우 기자, pdwpdh@biztribune.co.kr]
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