달러화는 금융시장 전망의 첫 단추라 해도 과언이 아니다.

특히 신흥국 주식과 같은 위험자산은 달러화가 주는 1) 위험에 대한 신호, 2) 글로벌 투자자들의 환차익손 기대를 그대로 흡수해 달러화에 반비례하는 경향을 갖는다. 2020 년 코로나 쇼크 이후 달러 약세를 동반한 신흥국 주식의 아웃퍼폼 때도 그랬고, 2021년 내내 선진국(미국) 주식만 보였던 것, 그리고 하반기 들어 그 현상이 강화된 것도 달러화로 설명된다. 이것이 글로벌 금융시장 Top-down approach 의 시작이다. 

우리는 2022년을 논리적으로 전망할 때 달러 강세 사이클이 계속된다는 의견을 제시한다. 우리가 달러 모델링에 활용하는 1) 유동성의 상대적 공급과 2) 유동성의 상대적 수요에 의해서다. 그런데 금융시장에서 벌어지는 일을 논리로만 따질수 없다. 가격변수는 Core 와 비교해 오버슈팅/언더슈팅 된다는 특징이 있고, 그 과정은 “기대치”라는 것이 반영되기 때문이다. “순환적”이라고 에둘러 표현하는 것들은 소위 “산이 높으면 골이 깊고, 골이 깊으면 산도 높다”는 원리를 의미한다. 우리가 올해 상반기 달러화의 순환적인 약세를 전망하는 것처럼 말이다.

지난 6 월부터 숨가쁘게 달려온 달러인덱스가 최근 96pt 저항선에서 주춤하고 있다. 서두에 말한 것 처럼 달러화는 위험자산의 향방에 직접적인 영향을 주기 때문에 현재의 저항선에서 하락 전환을 할지, 아니면 다시 상승세를 이어갈지는 아주 중요한 문제다. 그런 점에서 우리는 순환적인 달러 약세가 위험자산의 숨통을 트게 하는 계기가 될 수 있다고 생각한다. 2 가지 정황을 같이 보자. 

먼저 우리가 주로 보는 Economic Surprise Index 다. 미국과 유럽의 ESI격차는 달러화와 비교되곤 하는데, 급격한 공급 인플레이션과 오미크론 악재가 서서히 peak-out 하면서 유럽의 상대 성과가 더 좋아질 전망이다. 순환적인 달러화 반락 전망의 첫번째 정황이다. 

두번째 정황은 달러화의 투기적인 순매수 포지션 추이다. 어떤 이유이건 결국 수급이 가격변수의 상승과 하락을 유발하는데 1차 임계치에 이른 듯하다. 매수 포지션과 매도 포지션 각각 경험적인 고점과 저점에 달했기 때문이다. Fed 의 통화정책 정상화 행보가 6 개월 넘게 달러 강세로 반영돼 왔다는 점, 이제는 BOE가금리를 올리고 ECB도 테이퍼링을 앞두고 있다는 점 등이 논거가 될 수 있다. 

[안영진 이코노미스트]