삼성자산운용의 'KODEX WTI원유선물(H)'에 대한 투자자들의 불만이 잇따르고 있습니다.

삼성운용이 지난달 23일 사전 공지 없이 'KODEX WTI원유선물(H)'의 포트폴리오 내용을 변경했기 때문인데요. 최근월물(6월물)만 포함시켰던 투자 대상은 최근월물 비중을 줄이면서 다양한 월물들(6월물~9월물) 포함해 투자를 분산시켰습니다. 이어 지난달 29일에 추가로 6월물 비중을 축소시켰지요.

공교롭게도 이날 이후 유가가 20%대로 연일 급등하면서 포트폴리오 무단 변경으로 오른 만큼 벌지 못했다는 투자자들의 원망이 많았습니다. 집단 반발로 소송전을 예고하기도 했습니다.

투자자들의 민원과 걱정이 늘어가자 13일 삼성자산운용은 'KODEX WTI원유선물(H)'에 대해 투자자들이 가장 궁금해 하시는 부분에 대한 답변을 내놨습니다. 비즈트리뷴의 추가 설명과 함께 답변 사항을 소개해드립니다.

Q. 'KODEX WTI원유선물(H)' 의 포트폴리오 변경 내역은?

A. 국제 원유선물 시장이 급변동되는 긴급한 상황에서, 삼성자산운용은 관련 법규, 신탁계약서 및 투자설명서에서 정한 바에 따라, 신중한 의사결정 절차를 거친 후 투자자 보호 차원에서 아래 표와 같이 본 펀드의 포트폴리오 변경을 결정했습니다. 본 펀드의 포트폴리오 변경을 실행한 후 지체없이 4월 23일 오전에 거래소 공시, 당사의 홈페이지 공지 및 증권회사 HTS 안내 등을 통하여 투자자분들께 당사의 의사결정 사실을 알려드렸습니다.

추가로 더 설명을 드리자면, 삼성운용은 23일 자산 구성 변경 이후 29일 추가로 6월물 비중 일부를 7월물로 조기 교체 했습니다. 이날 기준 KODEX WTI원유선물 ETF의 6월물 비중은 37.12%에서 23.45%로, 7월물 비중은 18.07%에서 37.75%로 늘어났습니다. 삼성운용은 이후에도 시장 상황에 맞춰 6월물을 추가 교체할 예정이라고 밝힌 바 있습니다. 삼성운용이 이렇게 비중을 줄인 것은 KODEX WTI원유선물 ETF 펀드의 기초지수인 S&P GCSI Crude Oil Index Excess Return지수에서 지수구성 종목인 WTI원유선물 6월물을 WTI원유선물 7월물로 조기 교체하는 지수 변경을 발표한데 따른 것입니다.

Q. 펀드 포트폴리오 변경을 결정한 이유가 무엇인가?

A. 삼성운용이 월물을 분산한 첫번째 이유는, WTI원유선물 가격이 증거금 이하로 하락하게 될 경우 반대매매 등을 통한 포지션 상실로 인하여 본 펀드의 ETF로서의 성격을 상실할 위험을 회피하기 위함이었습니다.

본 펀드가 원활하게 기초지수 S&P GSCI Crude Oil Index Excess Return의 변동률과 유사하도록 추종하기 위해서는 WTI원유 관련 선물 계약의 수(관련 ETF포함)를 순자산의 100% 내외로 확보해야 하고, 각 원유선물 계약의 WTI원유선물 가격이 뉴욕선물거래소(NYMEX 등)에서 부과하는 'WTI원유선물의 증거금' 수준을 상회하여야 합니다.

만일, WTI원유선물 가격이 원유선물 계약에 필요한 증거금 이하로 하락하면, 본 펀드 내 보유현금을 다 동원하여 증거금을 납부한 이후에도 부족분만큼 정산이 될 수밖에 없어서 펀드 운용에 필요한 WTI원유선물 계약 수를 확보하지 못할 위험이 있습니다.

먼저 'WTI원유선물의 증거금' 이란, 결제 이행을 위한 담보의 개념입니다. '선물 1계약을 유지하기 위해 필요한 최소한의 현금'을 의미합니다. 4월 23일 당시 뉴욕선물거래소(NYMEX)에서 부과하는 WTI원유선물 6월물에 대한 증거금은 1배럴당 9.35달러였으며, 이는 지속적으로 상승하고 있는 추세에 있었고(2020년 4월: $6.1→$7.0→$9.35), 현재도 계속 상승하여 1배럴당 $11까지 인상이 되었습니다.

WTI원유선물 6월물 가격은 지난달 22일 장중 1배럴당 $6.5(한국시각 4월22일 오전 2시51분 기준)까지 기록하였기 때문에, WTI원유선물 가격이 증거금보다 낮게 형성될 가능성도 상당한 상황이었습니다.

만일 WTI원유선물 6월물 가격이 장중 저점인 1배럴당 $6.5 수준으로 하락하여 정산될 경우, 본 펀드가 $6.5 수준의 원유선물 1계약을 유지하기 위해서는 당시의 증거금 가격인 1배럴당 $9.35을 납입하여야 합니다. 즉, 이 경우 증거금율이 143.8%(=9.35/6.5, 소수점 둘째자리에서 반올림)로 치솟게 되며, 본 펀드는 보유현금 부족으로 증거금 납입이 불가능하므로 기존 보유 포지션의 30.5%(=(9.35-6.5)/9.35, 소수점 둘째자리에서 반올림) 가량을 정리하여 정산해야 합니다.

만약 6월물의 가격이 $6.5보다도 더욱 하락한다면 그에 따라 본 펀드가 보유는 원유선물 계약의 수는 그 만큼 추가로 축소될 것이고, 이는 본 펀드 자산의 상당 부분을 잃게 되는 것을 의미하여 사실상 본 펀드의 정상적인 운용이 불가능하게 됩니다.

6월물보다 원월물인 7~9월물의 경우에는 증거금 수준이 6월물보다 상대적으로 낮게 형성되어 있었기 때문에, 본 펀드가 WTI원유선물 포지션을 일정 수준 유지하면서 정상적으로 운용되기 위해서는 본 펀드의 보유월물 중 근월물인 6월물의 비중을 다소 줄이고 원월물인 7~9월물의 비중을 다소 늘려서 전체적으로 본 펀드가 안정적인 분산 투자를 할 수 있도록 하는 것이 불가피한 상황이었습니다.

당사가 월물을 분산한 두번째 이유는 6월물 가격이 급락하는 상황에서, WTI원유선물 6월물 가격의 추가적인 급격한 하락으로 인하여 본 펀드의 전액손실로 인한 펀드해지(상장폐지) 위험을 방지하기 위함이었습니다.

최근 국제 원유가격은 산유국 간 충분한 감산 합의 실패 및 코로나19 사태 확산으로 인한 원유 수요의 급감 등의 사유로 역사적 최저가 수준으로 급락하는 등, 그 흐름을 합리적으로 예측할 수 없는 상황이었습니다. 특히 지난달 21일 기준 5월물 가격이 -37.7달러 수준으로 전대미문의 마이너스 수준까지 가격이 급락했습니다. 다음날인 22일 새벽에는 6월물 가격도 장중 6달러 수준까지 하락한 바 있었기 때문에, 당사가 본 펀드의 보유월물의 분산을 결정한 22일 당시 6월물의 종가(정산가)가 마이너스 가격이 되는 것 역시도 현실적으로 실현될 가능성을 배제할 수 없는 상황이었습니다.

만약 혹시라도 본 펀드 자산의 대부분을 차지하고 있던 6월물의 정산가(종가)가 마이너스가 되는 상황이 발생한다면 본 펀드의 투자자는 투자금액을 전액 잃게 되며, 본 펀드의 거래중단 및 상장폐지로 인해 그 손실은 회복불가능한 상황이 될 수 있었기 때문에, 당사는 본 펀드의 집합투자업자로서 선량한 관리자로서의 의무를 다하기 위하여 본 펀드의 거래중단 및 상장폐지 상황이 도래하는 것을 방지하고 본 펀드가 지속적으로 존속할 수 있도록 하여 본 펀드의 투자자 보호를 위한 적절한 안정 조치를 취하여야 할 필요성이 있었습니다.

또한, 본 펀드의 기초지수인 S&P GSCI Crude Oil Index Excess Return의 경우도 최근의 예측할 수 없는 유가급등락으로 인해 지수의 안정성을 높이기 위해 4월27일 긴급하게 지수 내 보유월물인 6월물을 7월물로 전량 교체한 바가 있습니다.

당사가 본 펀드 보유 6월물의 일부를 원월물로 분산한 것은 그 부작용을 최소화하여 펀드의 투자자를 보호하기 위한 결정이었습니다.

추가로 말씀드리면 실제로 미국에서도 비슷한 사례가 있었습니다. 삼성운용의 펀드보다도 더 많은 6월물을 보유하고 있던 세계 최대 규모의 WTI ETF인 USO(United States Oil ETF)도 같은 부분을 고려해 보유하고 있던 6월물 비중을 대폭 축소하고 펀드 자산을 분산한 바 있습니다. USO의 경우는 미국 시각 4월 20일부터 6월물에 대한 롤오버를 시작해 4월23일 기준 USO 내의 6월물 비중은 100%에서 20%로 축소됐습니다.

Q. 그럼 왜 포트폴리오 변경을 사전에 공시 안한거죠?

A. 전체 6월물 계약 중 본 펀드의 높은 비중을 감안하면 본 펀드가 매도한다는 내용을 사전에 공시할 경우 제3의 원유선물 투자자들의 사전공시를 악용한 선행매매 가능성을 차단할 수 없다고 판단했기 때문입니다.

뉴욕선물거래소(NYMEX) WTI 원유선물 6월물 시장에서 본 펀드의 6월물 점유 비중은 전체 6월물의 약 9.5%에 달하는 상황이었습니다. 만약 본 펀드가 매매 계획을 사전에 고지할 경우 글로벌 제3자 투자자들이 이를 악용할 가능성이 있었습니다.

특히 현재와 같이 국제원유 선물가격의 변동폭이 상당히 큰 상황에서 본 펀드의 매매 계획을 사전에 알리는 경우에는 전세계 원유 선물 투자자들이 본 펀드의 6월물 매도 의사를 인지하게 되고, 이를 이용하여 선행매매를 할 가능성이 높다고 판단했습니다. 그 경우 오히려 본 펀드가 월물 분산을 실행하기도 전에 원유선물 가격의 하락이 심화되어 본 펀드는 낮은 가격에 거래를 할 수 밖에 없게 되고, 본 펀드의 투자자분들은 사전 고지가 없는 경우에 비하여 보다 큰 손해를 입게 되는 상황이 될 것으로 우려됐습니다.

이러한 이유로 인해 부득이 당사는 본 펀드의 집합투자업자로서 투자자 보호를 위한 권한과 의무를 다하기 위하여 본 펀드의 포트폴리오 변경을 먼저 실행한 후 지체없이 투자자들께 알려드리게 됐습니다.

Q. 삼성운용이 임의로 자산 내역을 변동해 포트폴리오를 분산하는 것은 투자설명서, 약관 등에 부합하는 결정인가요?

A. 본 펀드는 투자설명서에 기재된 것처럼 ‘S&P GSCI Crude Oil Index Excess Return를 기초지수로 하여 1좌당 순자산가치의 변동률을 기초지수의 변동률과 유사하도록 투자신탁재산을 운용함’을 그 운용 목적으로 하는 것 입니다. 하지만 투자설명서에 기재된 것처럼 ‘이 투자신탁의 투자전략 및 위험관리는 작성 시점 현재의 시장상황을 감안하여 작성된 것으로 시장상황의 변동이나 당사 내부기준의 변경 또는 기타 사정에 의하여 변경될 수 있’는 펀드입니다.

본 펀드의 신탁계약서(신탁약관) 상으로도 본 펀드는 ‘기초지수를 추종함에 있어 그 운용 방법은 WTI원유선물 등 WTI원유현물 관련 장내파생상품 또는 기초지수를 기초자산으로 하거나 WTI원유선물 또는 WTI원유현물을 기초자산으로 하는 장외파생상품을 통하여 운용되며 필요에 따라 장내파생상품 및 장외파생상품을 조합하거나 어느 한쪽으로 운용대상 자산을 적절히 변경하여 운용할 수 있다. 그럼에도 불구하고, 상기의 방법 이외의 기타 효율적인 방법을 통하여 운용될 수도 있다’고 규정하고 있습니다(본 펀드 신탁약관 제1조 제3항).

즉, 일반적인 상황이라면 본 펀드는 1좌당 순자산가치의 변동률을 기초지수의 변동률과 유사하도록 운용하는 것이 원칙이지만, 본 사안과 같이 긴급하고 예외적인 시장상황의 변동이 있는 경우에는 집합투자업자로서 선량한 관리자로서의 의무를 다함으로써 투자자 보호를 위하여 기타 효율적인 방법을 통하여 운용할 수 있습니다. 당사는 마이너스 유가 및 유가 가격의 급변동이라는 긴급하고 예측 불가능한 시장 상황에서 투자설명서 및 신탁약관에 근거해 투자자 보호를 위한 최선의 운용을 하고자 최선의 노력을 경주하고 있습니다.

Q. 6월물을 7월물로 교체해버리면 롤오버 비용이 발생하고 결국 내 손해 아닌가요?

A. 본 펀드의 포트폴리오 변경으로 인하여 불필요한 추가적인 롤오버가 발생했습니다. 현재 선물시장 상황(수퍼 콘탱고)으로 인하여 불필요한 추가적인 비용이 발생한 것이 아닌지 하는 의문이 드실 수 있다고 생각합니다.

'롤오버'라 함은 보유 월물의 만기 도래에 따라 보유 월물을 매도하고 원월물을 매수하는 행위를 말합니다. 이때 원월물의 가격이 보유월물 가격보다 높은 경우를 '콘탱고', 낮은 경우를 '백워데이션'이라고 합니다.

일반적으로 원월물의 가격이 근월물의 가격보다 높은 콘탱고 상황에서는 롤오버를 하면 롤오버 비용이 발생하게 되지만, 이 때의 롤오버 비용은 펀드에서 직접 지급되거나 투자자의 잔고에서 차감되는 비용이 아닙니다.

예를 들어 설명 드리면, 보유월물인 6월물이 $15이고 7월물이 $20일 때 거래를 하면 6월물의 만기도래 이전에 6월물을 $15에 매도하고 7월물을 $20에 매수하게 되는데, 이 경우 비용이 별도로 청구되거나 지급되는 것이 아닙니다.

그런데, 왜 롤오버 비용(Roll-over cost)이란 말을 붙이는가를 설명 드리고자 합니다. 언론 등에서 유가를 발표할 때 6월 인도분의 가격, 7월 인도분의 가격 등으로 표기를 하게 되지만, 투자자들은 이를 두고 원유의 가격이 $15가 $20이 된 것으로 인식하게 될 가능성이 있습니다.

즉, 6월물을 $15에 팔고 7월물을 $20에 매수한 행위만으로는 어떠한 수익 또는 비용이 발생한 것이 아님에도 불구하고, 어느 날 갑자기 $15이었던 원유가격이 $20이 되었다고 뉴스를 접하게 되면 $5의 수익이 발생한 것으로 오인할 수가 있습니다. 이러한 인식의 오류를 보정하기 위해 그 차액 상당인 $5을 롤오버 비용이라고 부르고 있습니다.

다만, 6월물의 만기도래 전에 롤오버를 하게 되면 6월물의 만기까지 6월물의 가격상승율 대비 7~9월물의 가격상승율에 차이가 발생하게 될 텐데, 이 차이가 원유선물 ETF 손익에 영향을 줄 수는 있습니다.

즉, 그 차이가 마이너스인 경우 원유선물ETF의 손익에 부정적인 영향을 주게 되고, 반대로 그 차이가 플러스인 경우(예시로 4월27일~4월28일과 같이 7~9월물의 하락율이 6월물의 하락율 보다 낮은 경우를 들 수 있습니다)에는 원유선물ETF 손익에 긍정적인 영향을 줄 수 있습니다.

결국, 이번 보유월물 분산조치로 인해 ETF에 미친 영향(추가 손익)은 6월물과 7~9월물의 가격상승율의 차이뿐이고, 별도로 롤오버에 따른 비용이 발생한 것이 아니라는 점을 설명 드립니다.

삼성운용의 설명에 추가로 더 쉽게 표현을 하자면 이렇습니다. 아주 간단하게, 원유 선물을 직접 투자할 때는 원유 가격이 기준이 된다기 보다는 '계약수'가 기준이 된다고 생각하시면 쉽습니다. '계약'은 내가 실제 기름으로 교환할 수 있는 '티켓'과도 같습니다. 기본적으로 내가 투자한 원금만으로 몇 계약을 손에 쥘 수 있느냐가 포인트 입니다. 극단적인 예로 내가 20달러로 선물 투자를 합니다. 6월물 가격이 20달러면 나는 1계약을 가질 수 있지요. 이후 내가 7월물로 롤오버를 하려고 합니다. 그런데 7월 선물 가격이 25달러네요. 이때 나는 5달러를 잔고에 입금해서 7월물을 사는게 아닙니다. 내가 가진 20달러로 7월물 0.8계약만 가질 수 있는 것이죠. 당장 내야하는 롤오버 비용은 없다는 설명입니다. 다만 전체 자금을 청산할 때에는 유가 변동에 따른 손익이 발생하게 됩니다.

Q. 4월23일 삼성운용 펀드의 시장가격 상승률이 유가 상승률에 미달한 이유는 무엇인가요?

A. 투자자분들의 이해를 돕기 위해 한국 시간 오후 3시30분 기준으로 말씀 드립니다. 뉴욕선물거래소(NYMEX)의 정산가 및 정산가 기준의 일별등락율과는 다를 수 있음을 유의하여 주시기 바랍니다. (유가는 23시간 동안 거래되면서 가격이 계속 바뀝니다. 우리가 흔히 아는 유가 '얼마'는 매일 일정한 시각의 가격입니다)

23일 본 펀드 가격 상승률(+4.3%)이 유가선물 6월물 가격 상승률(+41.4%)에 미달하였는데, 그 원인의 상당부분은 금번에 실행된 '본 펀드의 포트폴리오 분산'에 기인한 것이 아닌가 하는 문의가 많습니다.

먼저 23일 본 펀드의 시장가격과 원유선물 6월물의 가격의 상승률 차이의 주된 원인은 본 펀드의 '보유월물 분산'이 아니라 22일 발생한 원유선물 6월물의 하락률과 한국거래소의 시장가격 상하한폭 제한 규제(+/-30%)에 따른 본 펀드의 시장가격 하락률의 차이로 인한 것입니다.

한국시간 21일 오후 3시 30분 기준으로 $21.1였던 원유선물 6월물 가격은 22일 -48.6% 하락한 $10.89가 되었고, 그 다음날인 23일에는 다시 +41.4% 반등하여 $15.4가 되었습니다. 그렇지만 같은 기간 동안 본 펀드의 수익률은 위 상하한폭 제한 규제로 인하여 22일에는 -30%, 23일에는 +4.3%을 기록하게 되었습니다.

원유선물 6월물의 가격변동과 본 펀드의 시장가격 변동률을 단순히 일별로만 비교해 보면 22일에는 본 펀드의 하락률이 원유선물 대비 18.6%p정도 적었습니다.

23일에는 본 펀드 상승률이 원유선물 대비 37.1%p 낮아서 본 펀드의 '보유월물분산'으로 인한 손실이 더 큰 것처럼 보일 수 있습니다. 그렇지만 이는 22일 발생한 두 가격 간 수익률 괴리(18.6%p)를 감안하지 아니한 비교로서 정확한 비교가 아닙니다.

즉, 동 괴리율을 제거하고 난 이후의 수익률을 비교하여야 정확한 비교가 되는데, 2020.4.21. 종가를 기준으로 한 누적수익률을 비교해 보면 아래 표와 같이 오히려 본 펀드의 해당 기간 수익률이 원유선물 가격 수익률 대비 0.4%p 우월하게 실현되었음을 알 수 있습니다. 이는 해당 괴리율로 인한 착시효과에 불과함을 감안하여 주시기 부탁드립니다.

위 표에 기재한 것처럼 그 비교기간을 본 펀드의 기초지수인 S&P GSCI Crude Oil Index가 월물을 변경(6월물→7월물)한 29일 이전까지로 연장해 보면 본 펀드의 '보유월물 분산'으로 인한 효과가 보다 크다는 점을 확인하실 수 있습니다. 즉, 본 펀드의 시장가격 수익률은 원유선물 대비 24일에는 5.9%p, 27일에는 6.6%p 하회하게 되지만, 28일에는 본 펀드의 시장가격 수익률이 원유선물 대비 2.7%p 더 우위를 실현하였음을 확인하실 수 있습니다.

당사는 금번 보유월물 분산을 통하여 원유선물가격의 폭락에 대비하여 본 펀드 자산의 안정성을 제고함과 동시에, 6월물 원유선물 가격의 증거금 이하 하락 및 마이너스 기록과 같은 최악의 상황이 발생할 경우에도 본 펀드의 거래중단 및 상장폐지의 가능성을 최소화하고자 했습니다. 실제로 이번 조치로 인하여 일정 수준의 안정성 제고와 본 펀드의 연속성 추구라는 투자자 보호 측면에서 어느 정도 효과가 있었다고 판단됩니다.

Q. 4월 23일, 24일 양일간 게시된 실시간추정순자산가치(이하 'iNAV')와 실제 'iNAV' 간 차이가 있었습니다. 이 오류로 인한 매매 혼선이 있었는데 설명해 주세요. 

A. iNAV는 삼성자산운용이 직접 이를 발표하는 것이 아니고, KOSCOM(코스콤)에서 발표하게 됩니다. 당사는 본 펀드의 포트폴리오 변경 조치가 있은 직후 장 개시 전에 KOSCOM에 그 사실을 통보해 iNAV가 실제 본 펀드의 원유선물 보유를 반영한 값으로 변경하여 줄 것을 요청하고 협의하였지만, 이는 전산시스템 상 바로 처리하는 것이 불가능한 상황이라는 것을 알게 됐습니다. 당사는 이에 KOSCOM과의 업무협조 및 협의 하에 최대한 서둘러 수정을 할 수 있도록 조치함과 동시에 23일 거래소 거래 개시 전(오전8시36분)에 "KODEX WTI 운용선물(H) ETF 운용 방식 변경 안내"를 통해 다음과 같이 공시하고, 증권사들에도 HTS, MTS의 안내가 나갈 수 있도록 업무협조를 요청했습니다.

이처럼 당사가 정확한 iNAV가 최대한 서둘러 게시될 수 있도록 최선의 노력을 경주하였음에도 불구하고 한시적이기는 하나 실제 iNAV와 괴리가 있는 iNAV가 게시된 점에 대해서는 매우 안타깝게 생각합니다.

그럼에도 불구하고 앞서 설명 드린 것처럼 당사는 투자자에 대한 필요한 고지 및 전산시스템 반영 조치 등 당사가 취할 수 있는 가능한 최대한의 조치를 하였다는 점을 말씀 드립니다. 이와 함께 본 펀드의 유동성 공급자에 대해서는 실제 iNAV를 기초로 유동성이 공급될 수 있도록 하여, 실제 거래가격은 실제 iNAV 수준으로 거래되었다는 점도 알려드립니다.

Q. 펀드 포트폴리오 변경이 투자자 보호가 아닌 다른 목적(회사의 재무리스크 방지)이 있는 것이 아닌가요?

A. 당사의 금번 조치는 전적으로 본 펀드의 안정성 제고와 이를 통해 투자자분들의 자산인 본 펀드가 최악의 상황(거래정지, 상장폐지 등)에 도래하는 경우를 방지하고자 취해진 조치입니다. 그 과정에서 당사는 일체 당사의 재무적 리스크 발생 방지와 같은 다른 목적이 일체 없었습니다.

즉, 당사는 금번 조치에 대한 의사결정 당시 본 펀드에 최악의 상황(거래정지 및 상장폐지)이 도래할 경우 당사에 미치는 재무적 리스크 등에 대하여 일체 우려하거나 논의한 바 없고, 금번 본 펀드의 보유월물 분산은 전적으로 본 펀드 안정성 제고와 이를 통한 투자자 보호였을 뿐, 당사는 당사의 손실 회피는 당시 전혀 생각조차 할 수 없는 내용이었고 당연히 고려조차 되지 않았다는 점을 분명히 말씀 드립니다.

 

[비즈트리뷴=어예진 기자]