[비즈트리뷴=김현경 기자] 은경완 메리츠종금증권 연구원은 31일 CJ에 대해 "상장 지분가치 하락, 올리브영 가치 조정, 부정적 내수 경기 전망에 기인한 할인율 확대 등으로 투자 심리가 위축되고 있다"고 말했다.

 

은 연구원은 "다만, 현재 NAV 대비 주가 할인율이 역사적 최고치인 40%를 상회하고 있다는 점에서 추가적인 주가 하방 리스크는 제한적"이라고 판단했다.

 

이에 투자의견은 '매수'를 유지하고 목표주가를 19만5000원으로 하향 조정했다.

 

다음은 보고서 내용이다.

 

 

■부정적 내수 경기 전망으로 신저가 기록

 

CJ 의 주가가 연일 하락하며 신저가를 기록했다. 주력 자회사인 CJ 제일제당의 주가 하락이 직접적인 원인이나, 본질적으로는 하반기로 갈수록 둔화되는 내수 경기 모멘텀이 투자 심리를 위축시키고 있다.

 

음식료, 유통 등 내수 소비재 중심의 사업 포트폴리오 보유상 후퇴하고 있는 소비자 심리 개선세와 고용여건 악화 등이 부담스럽다. 그나마 지배구조 개편 이슈에서 자유롭다는 점이 위안 요인이다.

 

■올리브영 성장성에 대한 의구심

 

제조업과 달리 내수산업은 초기 투자(신규 점포 출점)를 통한 즉각적인 이익 창출보다는 시장 경쟁력을 확보한 뒤 중장기적으로 이익을 회수하는 것이 일반적이다. 비교적 낮은 수익성을 유지하고 있던 올리브영의 성장성을 인정하고 높은 밸류에이션을 부여했던 이유이다.

 

문제는 경쟁업체들의 공격적인 외형 확대 전략으로 신규 점포 출점 속도는 둔화되고 있으며, 수익성 역시 최저시급 인상 등의 영향으로 악화되고 있다는 것이다.

 

올리브영이 고성장 국면임을 감안해 적용했던 고 Multiple 은 더 이상 정당화되기 어려워 보인다.

 

■적정주가 19만5000 원으로 하향 조정

 

상장 지분가치 하락, 올리브영 가치 조정, 부정적 내수 경기 전망에 기인한 할인율 확대 등을 반영해 적정주가를 19만5000원으로 하향한다.

 

다만 현재 NAV 대비 주가 할인율이 역사적 최고치인 40%를 상회하고 있다는 점에서 추가적인 주가 하방 리스크는 제한적이다. 투자의견 Buy 를 유지한다.