삼성그룹 지배구조의 단계별 시나리오
삼성그룹 지배구조의 단계별 시나리오
  • 승인 2014.11.03 10:45
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삼성그룹 지배구조 변환의 대전제는 삼성그룹 정점에 있는 제일모직이 실질적인 지주회사 역할을 하고 있는 삼성전자 지분을 얼마만큼 획득할 수 있느냐가 관건이 될 전망이다.

따라서 삼성그룹 지배구조 변환시 수많은 시나리오가 제기될 수 있으나 향후 어떤 시나리오가 전개가 되든 제일모직이 얼마나 많은 삼성전자 지분을 확보하는데 초점이 맞춰져 있을 것이다.
 
이에 따라 삼성그룹 지배구조의 핵심기업은 지배구조 핵심 대상이 되는 삼성전자를 비롯하여 삼성전자 지분을 보유하고 있는 삼성생명, 삼성물산, 삼성화재 등이 이에 해당될 것이다. 무엇보다 삼성그룹 중 3세 경영을 이끌어 갈 이건희 회장의 자녀들이 지분을 의미있게 보유하고 있는 제일모직 및 삼성SDS 등이 지배구조 핵심기업 중에 으뜸이 될 것이다.
 
결론적으로 삼성그룹 지배구조 변환의 핵심은 제일모직이 지주회사가 되어 실질적인 지분율로 삼성전자 등 삼성그룹을 안정적으로 지배하는 것이며, 결국에는 자녀들끼리 계열분리를 정착화 하는 것이다. 따라서 몇 단계의 인적분할 및 합병 없이 지주회사 전환은 엄청난 자금이 소요될 것이므로 향후 3~4년 기간을 정해놓고 단계별로 지주회사 전환 가능성이 높아 보이며, 결국에는 지주회사 전환 이후에는 LG그룹처럼 지주회사를 분할함으로써 이재용 부회장, 이부진 사장, 이서현 사장 등이 계열분리를 할 것으로 예상된다.

삼성전자 인적분할 및 삼성SDS의 역할
먼저 삼성그룹의 지배구조 변환의 시발점은 삼성전자가 될 가능성이 높다. 왜냐하면 삼성전자는 대부분의 삼성그룹 계열사를 소유하고 있으면서 자사주를 보유하고 있을 뿐만 아니라 제일모직이 획득할 수 있는 대상이기 때문이다.
 
최근 삼성전자 3분기 실적발표 컨퍼런스콜에서 내년에 주주환원정책을 검토하고 있으며 오는 4분기 실적발표 때 그 결과를 밝히겟다고 한것도 삼성전자 인적분할이 가시화 될 것이라는 것을 뒷받침하고 있다. 또한 삼성전자 및 삼성그룹의 대표로서 이건희 회장을 대신해 이재용 부회장이 내년 초부터 전면에 나설 것으로 예상되므로 삼성전자의 경우 실적의 턴어라운드가 어 느때보다도 중요하며 이와 결부된 이재용 부회장의 경영능력에 대한 신뢰성 측면에서도 터닝포인트가 될 것이다.
 
삼성전자 시가총액이 크기 때문에 삼성전자 지분율을 확대하는데는 분명 한계가 존재한다. 삼성전자를 투자부문과 사업부문으로 인적분할 하게 되면 투자부문의 가치는 상당부문 줄어들것이다. 왜냐하면 현재 삼성전자의 시가총액의 상당부문은 사업부문이 형성하고 있기 때문이다.
 
인적분할 전후 기업가치는 재무적으로는 변화가 없으나, 인적분할 사례 등을 살펴보면 대부분 인적분할 이전보다 이후 기업가치가 상승하였다. 왜냐하면 인적분할 이전에는 성장성이 높은 것과 낮은 것이 혼재되어 있었는데, 인적분할 이후에는 성장성이 높은 것들만 가지고 있는 기업이 밸류에이션의 프리미엄을 받기 때문이다. 이에 따라 사업부문의 시가총액이 높아지는 대신 투자부문의 시가총액이 낮아지면서 주식교환과정에서 투자부문의 지분율을 높이는데 용이해질 것이다.
 
이와 마찬가지로 삼성전자 투자부문의 자회사인 삼성SDS의 경우도 주식교환과정에서 삼성SDS의 시가총액이 상승하게 된다면 이재용 부회장 등이 삼성전자 투자부문의 지분율을 상승시키는데 상당한 기여를 할 것이다.
 
 

◆삼성전자 지분 보유 기업들: 삼성생명, 삼성물산, 삼성화재
현재 삼성전자 지분 보유기업들인 삼성생명, 삼성물산, 삼성화재 등에 대하여는 여러가지 시나리오가 나올 수 있다. 결론부터 말하자면 이들 기업이 소유하고 있는 삼성전자 지분을 제일모직이 어떤 형태로 가져오느냐에 따라서 시나리오가 달라질 수 있다.
 
먼저 삼성생명, 삼성물산, 삼성화재 등이 삼성전자 지분만을 인적분할 시킨 후 통합된 기업을 만들어 제일모직과 합병시키는 방법이 있으며 삼성전자 지분만을 보유하고 있는 기업들 각각에 대하여 시차를 두고 합병하는 방법도 있다. 또한 삼성생명이 보유한 삼성전자 투자부문 지분을 제일모직이 보유한 삼성생명 지분과 맞교환할 수도 있으며, 제일모직이 삼성생명 지분만을 인적분할하여 금융회사 등을 계열분리 할 수도 있을 것이다.
 
 

제일모직과 삼성전자 투자부문 합병
긍극적으로는 제일모직과 삼성전자 투자부문의 합병이 예상되는데 이는 현재시점이 아니라 향후 3~4년 뒤에 이루어질 가능성이 높다. 이 합병에 반드시 전제되어야 할 것은 제일모직의 시가총액 상승으로, 이재용 부회장, 이부진 사장, 이서현 사장 등의 지분율 희석이 최소화 되어야 하기 때문이다.
 
사례로 살펴본다면 SK C&C가 2009년 11월에 공모가 30,000원에 상장되었는데 10월 31일 기준으로 주당 242,500원까지 상승하였으며 시가총액이 121,250억원에 이르고 있다. 이는 지주회사인 SK의 시가총액 78,426억원을 뛰어넘는 수준이다. 또한 SK는 현재 자사주를 지속적으로 매수하고 있는데 이는 SK C&C와의 합병을 염두에 둔 것으로 판단된다.

따라서 제일모직도 3~4년 이후에 시가총액을 극대화하면서 삼성전자 투자부문과의 합병을 가시화 시킬 것으로 예상되며 그 전에 제일모직과 합병을 염두에 두면서 삼성전자 투자부문은 자사주 등을 지속적으로 매입할 가능성이 높아 보인다. [하이투자증권 이상헌연구원, 정리=이기범 기자]